头图为2015年11月10日晚，广州市番禺区，电子商业园区，电商们双十一前夕举办加油大会，切乳猪、排队拜马云画像。图片来自东方IC，未经授权，请勿转载。本文来自微信公众号：价值线（jia-zhi-xian），由作者尹生授权发表。

交易额破纪录的同时，阿里巴巴和京东股价双双下跌，为何？也许我们对双11的看法应该有所改变了——放弃过去对交易额的一味崇拜——因为目前中国电商已经从之前的用户驱动、交易额驱动，进入了3.0阶段，即产业链能力和价值链经营驱动。

注：本文系根据11月11日尹生接受央视财经《交易时间》连线时的观点增改而成，当时讨论的核心议题是双11对电商公司的股价和长期价值有何影响，以及如何从美国电商估值和市值水平的变化过程中找到评估中国电商现在和未来股价走势的方法。

美国主要电商的估值和市值水平经历了一个变化过程，比如在1995~2000年，亚马逊一直获得较高的估值，其市值也是电商中最高的，但到了2001~2007年，eBay则取代了它的位置。

亚马逊的价值链经营

在金融危机的2008年，两家公司的市值不相伯仲，但权力的转移已经在暗地里发生：从2009年到现在，亚马逊再次领先，现在它已经遥遥领先，市值已经是eBay的四倍左右，刚刚超过了3000亿美元。

这种变化背后反映的既有不同公司业绩的变化趋势，也有投资人对不同阶段不同公司长远发展潜力的看法：比如1995~2000年互联网刚刚起步，亚马逊采取的直营方式便于培养早期的用户，但到2001~2007年电商快速发展，交易额是最重要的，eBay这样的轻资产模式很快就能实现变现，所以它也是最先盈利的电商之一。

但是，2008年的金融危机之后，电商行业又经历了新的变化，交易额高速增长的时代告一段落，公司价值的竞争由过去的单纯交易额和用户驱动变成了价值链经营驱动，而实现了价值链经营的亚马逊的市值又实现了反超，成为全球市值最高的电商，是阿里巴巴的1.5倍。

虽然亚马逊的交易额可能不到阿里巴巴的一半，且一直在盈亏平衡线附近犹豫，但它强大价值链经营能力已经爆发出威力。

以第二季度为例，它的服务收入已经超过60亿美元，其中三分之一来自云服务，其他的来源还包括平台服务、物流服务等，而同期阿里的全部收入才32亿美元。而其服务收入和阿里巴巴一样，具有高毛利的特点，这部分业务可能会成为亚马逊未来盈利能力的主要来源。

换句话说，也许从一开始就不要指望从单纯的商品买卖差价中寻找盈利——实际上亚马逊一直在刻意控制其自营业务的毛利，这有助于为其产业链经营能力施加持续的动力，并使其在市场上对竞争对手持续施压，而这些将为价值链经营提供基础。

中国电商也进入了3.0阶段

从这个角度看，也许我们对双11的看法也应改变了，即放弃过去对交易额的一味崇拜，转而关注不同公司的综合产业链能力和价值链经营能力：

既考虑交易额，也考虑产品丰富程度、交付时间、交货体验，以及缺货率与用户满意度，还要考虑网站的稳定性等技术指标；

既考虑大城市的交易额和交付，也要考虑农村和跨境购物的交易额和交付；

既考虑一次性的用户增加，也考虑长期活跃用户的增加；

既考虑一次性交易额，也考虑长期交易额增长的可持续性。

否则，不但透支消费力，还会因为缺乏足够的盈利方式，而使货币化率受损，进而压制甚至拖累公司未来一段时间的盈利。而更糟糕的情况莫过于伤害用户体验，使长期口碑受损，以及改变用户的价值/价格比预期——这对产业链长期发展都是隐患。

这是因为，目前中国电商也进入了3.0阶段，也就是2009年亚马逊经历的阶段——目前电商行业的增长已经从高速时期进入中速时期——即从过去主要依靠用户驱动（1.0）和交易额驱动（2.0）转向全产业链能力和价值链的经营驱动，比如阿里巴巴和苏宁云商的整合，也是为了做大整体的产业链能力。

未来一家中国电商价值，将越来越取决于其未来产业链的综合能力，以及在这个能力之上，能在未来中国电商这个大饼中占得多大的比重，并通过价值链经营将这种基础转化为公司的价值，即综合的货币化能力。

也许接下来几个季度甚至几年将变得非常重要，就像尹生在之前的文章《阿里巴巴的京东焦虑症终于总爆发》中写道的：

可以预期，接下来的几个季度对阿里巴巴和京东而言，都将变得至关重要，阿里系的苏宁是纸老虎还是真老虎，阿里整合全部力量打系统战的能力和战斗力，都将面临考验，同样，京东也可能会遭受上市以来最大的挑战，最终的结果可能会决定两家公司的未来运势，而在这之前，两家公司的盈利可能都会承受压力。